新消费涨不动了？美银下调蜜雪冰城评级至“跑输大市” 称“股价已大幅领先于基本面”

　　据追风交易台消息，美银在5日的研报中，将蜜雪冰城评级从中性下调至跑输大市，目标价从400港元上调至465港元，认为该股股价已大幅领先于基本面。

　　美银在研报中揭示了三大关键风险：短期基本面难以支撑高估值、海外扩张和咖啡业务受阻限制长期增长空间、以及资金流动推动的估值泡沫可能面临修正。

　　截止发稿，蜜雪冰城股价下跌7.72%至568港元，较美银目标价有约18%的下跌空间。

　　美银表示，蜜雪冰城自IPO以来股价累计上涨204%，而同期MSCI中国指数仅上涨1%。该股刚刚创下新高，目前以2025/26年预期市盈率40倍/33倍交易。

　　美银分析师认为，尽管蜜雪冰城是中国最大且最优秀的现制茶饮企业，拥有强大的供应链和品牌力，但其近期基本面无法证明当前估值的合理性。

　　分析师将目标价上调至465港元，基于25倍2026年预期市盈率，但这仍意味着较当前股价568港元有18%的下跌空间。该目标倍数比香港上市九游app入口的新消费概念股同行平均水平低10%，反映了蜜雪冰城相对较慢的增长速度。

　　首先，在线平台的配送补贴确实帮助提升了同店销售增长，但这种补贴不可持续，可能在2026年造成艰难的对比基数。分析师提醒，类似的配送补贴情况曾在2017年出现，当补贴在2018年缩减时，餐饮企业同店销售表现疲软。

　　此外，公司还面临着毛利率下行压力。市场未充分关注蜜雪冰城此前的指引，即2024年利润率高于趋势水平，公司将在2025年将供应链效率收益转让给加盟商，以确保生态系统健康。加上咖啡豆和奶粉成本年内上涨，美银预计2025年毛利率将正常化至30.5%，较2024年的32.5%下降2个百分点。

　　最后，海外业务（2024年占GMV的6%）仍是拖累因素。2024年海外单店GMV同比下降约30%，原因包括高对比基数、各种运营问题、竞争加剧以及定价相比中国市场缺乏吸引力。幸运咖（蜜雪冰城旗下咖啡品牌，占2024年GMV不到5%）同样承压，面临激烈竞争。

　　美银认为，资金流动在蜜雪冰城近期估值扩张中发挥关键作用，包括新消费概念拥挤交易、有限的自由流通股、不符合卖空条件、5月纳入恒生综合指数以及可能纳入港股通。

　　然而，近期涨势已消化多数利好因素，资金流动无法永远支撑股价，基本面最终将成为股价的决定性驱动因素。

　　公司的长期增九游app入口长空间也存疑。蜜雪冰城当前市值2140亿元人民币，意味着2028/29年的退出市盈率约为20倍（基于市场普遍假设的约10万家门店、约100亿元人民币净利润）。

　　对于寻求当前水平投资机会的基本面投资者，需要假设蜜雪冰城在超过10万家门店后仍能维持双位数增长，这取决于全球化和咖啡业务这两个新增长驱动因素的进展。考虑到近年来这两个领域的挫折，这将是一个充满争议的长期判断。

　　尽管美银将2025/26年每股收益预期分别上调3%至14.16元和17.12元人民币，但仍将投资评级下调。

　　分析师预计2025-27年每股收益复合增长率约19%，但认为相比等知识产权公司，蜜雪冰城的盈利上升空间要小得多，因为其盈利模式仍依赖门店扩张，而巨大的门店基数（2024年底46500家，全球第一）决定了其近期增长更倾向于20%左右的水平。