食品饮料行业月报：渠道变革系列报告（二）-零食量贩店拓展第二增长曲线的路径

　　国内零食量贩门店：从高速开店迈向高质量增长。近年来，国内零食量贩行业经历高速增长，以鸣鸣很忙、万辰集团二大头部品牌为代表的参与者，通过极致性价比、加盟拓店模式实现市场快速渗透并达成万店规模。目前头部品牌基本完成全国化布局，“跑马圈地”式扩张的第一增长曲线已经取得良好效果，未来增量空间需要开启“第二增长曲线”。参考日本、欧美市场经验，我们认为零食量贩门店拓展第二增长曲线）强化情绪+效率零售定位；2）优化品类结构；3）大力发展自有品牌；4）海外市场拓展。

　　海外折扣零售巨头：第二增长曲线的路径梳理。堂吉诃德：过去二十余年营收复合增速20%，品类优化+自有品牌+出海构筑第二曲线亿日元，期间CAGR约19.8%，2001-2024年毛利率从22.3%稳步提升至31.6%，主要得益于：1）品类调整，将重心持续转向高增长的食品类，收入占比从2006年约20%提升至2024年约50%；2）大力拓展自有品牌，2009年创立自有品牌为收入贡献增量，2021年通过情感化、故事化的改造升级自有品牌，驱动新一轮增长；3）海外拓展，北美依靠并购整合、亚洲依靠内生增长，一方面贡献收入增量（海外营收复合增速30%），另一方面提升公司整体毛利率（海外毛利率高于日本国内）。TraderJoe’s：过去三十余年营收复合增速16%，注重自有品牌+顾客情感联系。1988-2020年公司收入从1.5亿美元增长至165亿美元，期间CAGR约15.8%，主要得益于：1）自有品牌，公司以占比超过80%的自有品牌构筑“独特性+高性价比”护城河；2）情感体验，通过充满乐趣的店内“寻宝式”体验和深度员工互动，培养顾客忠诚度和品牌口碑。

　　行情跟踪：7月多数子板块阶段性调整。2025年7月1日至7月31日，食品饮料行业涨幅0.2%，相对于Wind全A指数的超额收益为-4.5%，在31个子行业中排名第28。8个子板块多数调整，其中肉制品表现较强，涨幅2.0%；保健品、调味发酵品、啤酒、烘焙食品、预加工食品、软饮料、零食板块调整，分别为-0.4%、-0.8%、-2.5%、-2.7%、-4.1%、-7.3%、-9.2%。

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　　投资建议：7月食品饮料指数迎来阶段性调整，尤其是前期涨幅较多的饮料、零食板块调整幅度较明显，我们认为主要归因于资金风格切换与短期基本面预期有所调整。实际上，饮料、零食等板块的中长期产业逻辑仍具有持续性，随着估值逐渐消化叠加Q4消费旺季来临，大众品板块仍然具备诸多投资机会，建议重点关注：1）新品类与新渠道方向的成长性个股，例如锅圈、万辰集团、东鹏饮料、卫龙美味、盐津铺子、劲仔食品、有友食品、立高食品等；2）需求相对稳定与竞争格局改善的板块，包括农夫山泉、统一企业中国、华润饮料、康师傅控股等；3）关注Q4餐饮端需求修复对上游供应链基本面的提振，包括青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、千味央厨、宝立食品等。

　　风险提示：需求恢复不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游渠道变革效果不及预期的风险，食品安全风险。

　　证券之星估值分析提示燕京啤酒行业内竞争力的护城河良好，盈利能力较差，营收成长性优秀，综合基本面各维度看，股价合理。更多

　　证券之星估值分析提示千味央厨行业内竞争力的护城河较差，盈利能力良好，营收成长性一般，综合基本面各维度看，股价合理。更多

　　证券之星估值分析提示统一企业中国行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性一般，综合基本面各维度看，股价合理。更多

　　证券之星估值分析提示盐津铺子行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性一般，综合基本面各维度看，股价合理。更多

　　证券之星估值分析提示华润啤酒行业内竞争力的护城河一般，盈利能力优秀，营收成长性良好，综合基本面各维度看，股价偏高。更多

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　　证券之星估值分析提示劲仔食品行业内竞争力的护城河较差，盈利能力良好，营收成长性良好，综合基本面各维度看，股价合理。更多

　　证券之星估值分析提示康师傅控股行业内竞争力的护城河一般，盈利能力优秀，营收成长性一般，综合基本面各维度看，股价合理。更多

　　证券之星估值分析提示华润饮料行业内竞争力的护城河一般，盈利能力优秀，营收成长性良好，综合基本面各维度看，股价合理。更多

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